華泰聯(lián)合：中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在失去“好胃口”

2012-06-07 09:07 來(lái)源：中國(guó)資本證券網(wǎng)-證券日?qǐng)?bào)

　　回顧先前的庫(kù)存周期調(diào)整，市場(chǎng)因素是牽引庫(kù)存變化的主要?jiǎng)恿?，但是在較為重要的拐點(diǎn)，尤其是應(yīng)對(duì)外需下滑、國(guó)內(nèi)不利的供給沖擊時(shí)，政策因素對(duì)于快速消化庫(kù)存及引領(lǐng)生產(chǎn)回升的作用顯著。

　　但是這次有所不同，向前看，需求疲軟、財(cái)政、貨幣政策再度擴(kuò)張的空間有限，企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流緊張及盈利下滑均會(huì)拉長(zhǎng)庫(kù)存調(diào)整的周期。第一，海外需求疲弱和國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整延續(xù)，使得市場(chǎng)主導(dǎo)的去庫(kù)存難以快速完成。第二，中國(guó)政府政策松動(dòng)的空間相比2008金融危機(jī)后也有所減少，財(cái)政和貨幣政策的使用均是如此。受制于周期性和結(jié)構(gòu)性因素，政策亦將隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“弱周期”。第三，從企業(yè)經(jīng)營(yíng)層面，在經(jīng)濟(jì)下行、盈利滑落的階段，企業(yè)將失去主動(dòng)性生產(chǎn)和投資的動(dòng)力，同樣近期緊張的自由現(xiàn)金流量也會(huì)牽制生產(chǎn)反彈。

　　考慮到經(jīng)濟(jì)放緩的延續(xù)性，我們認(rèn)為中國(guó)政府的政策仍趨積極，結(jié)構(gòu)性財(cái)政放松和拓寬中小企業(yè)直接融資渠道將成為主要手段，從而對(duì)沖外部資金流入放緩，未來(lái)仍有下調(diào)準(zhǔn)備金率的必要。

　　需要指出的是，從貨幣政策來(lái)看，我們不認(rèn)為中長(zhǎng)期信貸擴(kuò)張是貨幣政策真正轉(zhuǎn)向的標(biāo)志，事實(shí)上，目前企業(yè)融資條件并不緊張，其中企業(yè)融資渠道有所拓寬，尤其是通過(guò)債券、股票市場(chǎng)等直接融資渠道得到資金環(huán)比增量有較為明顯的上行。當(dāng)然，隨著利率市場(chǎng)化推進(jìn)、新股發(fā)行定價(jià)方式改革等制度性因素的變化，企業(yè)融資的成本中樞會(huì)出現(xiàn)上移，同時(shí)近期企業(yè)盈利下滑，營(yíng)運(yùn)資金緊張，因而短期資金需求強(qiáng)烈使得投資者索要“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”，這是投資者感覺(jué)貨幣條件趨緊的原因。

　　展望未來(lái)，央行仍會(huì)通過(guò)下調(diào)準(zhǔn)備金率對(duì)沖外匯占款減少。受制多種因素，降低存款利率的概率不大，央行更可能會(huì)采取不對(duì)稱(chēng)降息的方式來(lái)降低企業(yè)資金成本。

　　平安證券：主題牽引看好中游

　　雖然經(jīng)濟(jì)向下和政策向上的短期膠著放大了市場(chǎng)的短期波動(dòng)，但經(jīng)濟(jì)逼近短期底部和政策預(yù)期發(fā)酵的共振仍將推動(dòng)市場(chǎng)震蕩向上，我們維持看好年中行情的判斷不變。建議規(guī)避上游資源股，增配受益成本下降和政策刺激的中游基建投資品，繼續(xù)把握醫(yī)藥、電子、軍工、環(huán)保等兼具長(zhǎng)期確定性和短期彈性的政策主題。

　　伴隨著存貨調(diào)整的動(dòng)能耗竭和政策刺激的需求恢復(fù)，經(jīng)濟(jì)正逼近短期底部，6月中下旬可能出現(xiàn)固定資產(chǎn)投資增速回升和新增信貸環(huán)比放量的同步驗(yàn)證。而政策放松雖然很難回到2008年的水平，但溫和放松和加速微調(diào)值得期待，且可能出現(xiàn)政策預(yù)期的提前放大反應(yīng)。而短周期見(jiàn)底和政策預(yù)期的共振將利好年中行情的演繹，我們繼續(xù)看好未來(lái)2-3個(gè)月的市場(chǎng)演繹。