銀行開展直接債券融資 蛋糕做大還是重切？
銀行未來將自己操作目前被券商資管、基金子公司分羹的通道業(yè)務(wù)，由此減少中間通道成本，降低債券市場融資成本。不過，由于銀行債權(quán)直接融資工具與現(xiàn)有的信用債存在很強的替代性，未來是否會大量釋放類信用產(chǎn)品的供給仍是未知數(shù)
原本期待四季度債市反彈的基金經(jīng)理們，目前又面臨著一個投資新變量。10月18日，首批11家銀行同時開展債權(quán)直接融資工具、銀行資產(chǎn)管理計劃兩項試點工作。這一仍被業(yè)界熱議的重大政策變革或?qū)⒔o債市帶來新的變局。
在業(yè)內(nèi)人士看來，此舉將打破目前銀行、券商、信托、基金的利益格局，銀行未來將自己操作目前被券商資管、基金子公司分羹的通道業(yè)務(wù)，有助于減少中間通道成本，降低債券市場融資成本。不過，由于銀行債權(quán)直接融資工具與現(xiàn)有的信用債存在很強的替代性，未來是否會大量釋放類信用產(chǎn)品的供給仍是未知數(shù)。
蛋糕做大還是重切？
銀行開展直接債券融資以及資管計劃后，債券市場的“蛋糕”是做大了，還是重新分割了？在上述政策放開之后，該問題是債市中人首先思索的問題。
據(jù)了解，所謂“債權(quán)直接融資工具”類似于目前保險（放心保）的“債權(quán)計劃”。即銀行作為項目發(fā)起人為項目融資，并且可以在中債登登記、托管；銀行資產(chǎn)管理計劃類似于目前的理財產(chǎn)品，可以認(rèn)購“債權(quán)直接融資工具”。
在金鷹基金固定收益部投資總監(jiān)邱新紅看來，通過政策放開銀行直接融資與資管計劃，資產(chǎn)端和資金端可以不需要繞道“通道”業(yè)務(wù)直接對接，符合“金融脫媒”的大趨勢。而對于這兩項業(yè)務(wù)的開放能否來來資產(chǎn)以及資金的增量，市場人士各執(zhí)一詞，但主流聲音較為傾向“蛋糕分割”一說。
上述觀點認(rèn)為，無論債券計劃和銀行資管計劃具有何種優(yōu)勢，其本質(zhì)是銀行脫媒化進(jìn)程中的一種新的表外融資和籌資工具，本身并不會增加融資方的融資需求，也不會增加投資方的投資需求，只是改變需求的分布。
“實體的融資需求取決于經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式、政策導(dǎo)向、投資收益和成本對比、資產(chǎn)負(fù)債率等因素?！敝薪鸸窘o出例證較為具有說服力：即使這幾年城投、房地產(chǎn)融資受到政策限制，但是通過非標(biāo)以及通道產(chǎn)品，融資需求并未受到明顯抑制，因此增加一個相對透明的新工具也不見得釋放更多的融資需求。
從這個角度看，此前分羹這個市場信托、基金子公司、券商資管等機(jī)構(gòu)，也面臨著傳統(tǒng)業(yè)務(wù)受到擠壓的狀況。
多位受訪人士均表示，未來銀行將自己扮演券商、信托、基金等此前扮演的“通道”角色。由于手握更多優(yōu)質(zhì)的項目資源與信息優(yōu)勢，銀行無疑具有比其他機(jī)構(gòu)更多的風(fēng)控優(yōu)勢。此外，其他機(jī)構(gòu)被迫收縮通道業(yè)務(wù)戰(zhàn)線，才能更好地向?qū)I(yè)投資方向轉(zhuǎn)型。
資料顯示，目前信托規(guī)模已經(jīng)近10萬億，其中相當(dāng)大部分都是通道業(yè)務(wù)。而此前突飛猛進(jìn)的基金非公募業(yè)務(wù)中，通道業(yè)務(wù)也占據(jù)大半壁江山。
創(chuàng)造債市供給還是分流供給？
事實上，上述政策出臺讓信托、基金、券商都感到了絲絲涼意。不僅如此，對目前依然較為疲弱的債券市場來說，也增添了一個確定的新變量。在國泰君安分析師徐寒飛看來，債權(quán)直接融資工具與現(xiàn)有的信用債存在很強的替代性，未來很可能大幅釋放類信用產(chǎn)品的供給?！皞鶛?quán)直接融資工具降低了債務(wù)融資的門檻，商業(yè)銀行可能會利用該工具釋放表內(nèi)和表外的信貸融資，考慮到現(xiàn)有信用債存量相對于信貸存量仍然偏低，未來以債權(quán)直接融資工具出現(xiàn)的類信用產(chǎn)品的供給存在上升的可能性?！?/font>
此外，他還指出，銀行理財轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y產(chǎn)管理計劃，可以投資更多債權(quán)直接融資工具乃至更多的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，勢必對債券的需求有所下降，信用債需求將會逐漸被一些其他的“債權(quán)類”產(chǎn)品取代。未來城投債等高票息品種未來不會像過去一樣一票難求，而高等級債、利率債的估值也難以再同歷史中樞水平相提并論。
上述觀點意味著，債權(quán)直接融資工具和銀行資管產(chǎn)品將分別從資金的運用和來源兩方面分流債市資金，對債市產(chǎn)生負(fù)面影響?？少Y佐證的是，2013年，由于保險資產(chǎn)放開了信托等投資渠道，對債券的需求急劇下降。
中金公司從另外一個角度指出，預(yù)計銀行債權(quán)計劃的期限可能是以中短期為主，尤其可能集中在1-2年，考慮到債權(quán)計劃具有私募性質(zhì)，可能不受不能超過企業(yè)凈資產(chǎn)40%的限制，其作用可能類似PPN。如果其在設(shè)立效率上更有優(yōu)勢，且融資成本不會明顯高于債券，可能吸引部分企業(yè)放棄發(fā)型債券轉(zhuǎn)而發(fā)型債權(quán)計劃?！皬倪@個角度理解，債券計劃可能會分流發(fā)債需求，導(dǎo)致短融、中票等發(fā)行規(guī)模的減少?！?/font>
由于上述兩項計劃前期試點規(guī)模較小，且其發(fā)展模式以及管理層態(tài)度還有待觀察，未來對債券市場供給帶來怎樣的變量，還有待時間檢驗。
“如果債權(quán)計劃風(fēng)險定位較通道和信托業(yè)務(wù)更為嚴(yán)格，則其規(guī)模擴(kuò)張也會受到限制，供需關(guān)系可能會壓低債權(quán)直接融資工具的發(fā)行利率(類似于保險債權(quán)計劃)。長期看，需要觀察其未來的發(fā)展模式和管理層對于該類型產(chǎn)品做大后的監(jiān)管態(tài)度?！敝薪鸸颈硎?。
中短期影響料有限
該政策會否分流目前市場上已有的基金、信托產(chǎn)品等計劃，也成為市場關(guān)注的焦點。市場人士認(rèn)為，由于銀行具有強大的渠道以及公信力，具有競爭力的收益率產(chǎn)品推出，勢必會沖擊現(xiàn)有理財市場產(chǎn)品格局，并帶來行業(yè)的重新洗牌。
據(jù)了解，資產(chǎn)管理計劃與目前銀行理財不同之處在于，資產(chǎn)管理計劃不會承諾預(yù)期回報率，而會有凈值公布，和目前的依賴主動管理的債券資管產(chǎn)品存在正面競爭的可能。
業(yè)內(nèi)人士擔(dān)心，未來銀行資產(chǎn)管理計劃一旦成熟，勢必會給目前過分依賴銀行銷售渠道的基金、券商資管等產(chǎn)品帶來沖擊。
不過，也有分析人士認(rèn)為，資管計劃盡管可能比理財、固定收益類基金、保單等產(chǎn)品存在收益率上的優(yōu)勢，但期限略偏長、凈值估值、無隱性擔(dān)保等特性可能也會限制其完全取代其他類型產(chǎn)品。此外，隨著理財計劃的設(shè)立以及居民理財意識的增強，不排除未來理財資金的規(guī)模也會進(jìn)一步增長。短期之內(nèi)這一變局似乎還不會出現(xiàn)，由于試點階段只有200億的規(guī)模，眼下還不會對動輒以萬億計的基金、銀行理財?shù)犬a(chǎn)品造成沖擊。
“中國銀監(jiān)會推出的銀行債權(quán)工具和資管計劃中短期內(nèi)對債券市場影響有限，長期則需要觀察其未來的發(fā)展模式和監(jiān)管當(dāng)局對于該類型產(chǎn)品做大后的監(jiān)管態(tài)度?！敝薪鸸颈硎?。
（記者 王誠誠）
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