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周期股正“趴著” 成長(zhǎng)類股票則震蕩向上

2013-05-28 08:22:00 來源:證券時(shí)報(bào)

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  從宏觀經(jīng)濟(jì)看,中國70%企業(yè)正“趴著”,既不擴(kuò)張,也沒到關(guān)門歇業(yè)地步,回暖趨勢(shì)難以證實(shí)。而從A股市場(chǎng)看,未來傳統(tǒng)周期類股票很可能會(huì)長(zhǎng)期不死不活趴著,而成長(zhǎng)類股票則會(huì)震蕩向上。

  今年初以來我們調(diào)研了20多家企業(yè),發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)制造業(yè)機(jī)臺(tái)閑置率普遍在20%-50%不等(如化纖、電氣設(shè)備、小家電、重卡),企業(yè)主表示產(chǎn)品難有提價(jià)能力。企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略重點(diǎn)由外轉(zhuǎn)內(nèi),即消化前期擴(kuò)張的產(chǎn)能、挖掘內(nèi)部能效(如裁員、完善物流)。保證手中現(xiàn)金流安全性,慎言擴(kuò)張。未來即便需求回暖,產(chǎn)品亦缺乏提價(jià)能力。

  我們判斷,二三季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)會(huì)有環(huán)比微幅改善,但以此判斷回暖趨勢(shì)是危險(xiǎn)的。雖然二季度中游數(shù)據(jù)有所回暖(挖掘機(jī)、重卡),但我們認(rèn)為是自然旺季因素,以及過去兩年去庫存后的低位回補(bǔ)。接下來實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)該是“低位上下震蕩”走勢(shì),仍不具備趨勢(shì)好轉(zhuǎn)條件。理由有三:一是貨幣效應(yīng)遞減(有專家測(cè)算,2008年前,1元社會(huì)凈融資額能產(chǎn)生6毛錢經(jīng)濟(jì)增量,而現(xiàn)在只能產(chǎn)生3毛);二是銀行、信托正在壓縮非標(biāo)資產(chǎn),制約地方政府資金源;三是民間企業(yè)家不愿跟進(jìn),導(dǎo)致政府投資的乘數(shù)效應(yīng)大降(源于2009-2010年政策大松大緊,企業(yè)吃過虧)。我們預(yù)計(jì),二三季度經(jīng)濟(jì)只會(huì)有微幅的環(huán)比改善,特征是季節(jié)性短周期、低位回補(bǔ)庫存短周期,用“數(shù)據(jù)拐點(diǎn)”判斷趨勢(shì)是危險(xiǎn)的。

  即便宏觀環(huán)比改善,亦不足以傳導(dǎo)到微觀的每股收益(指?jìng)鹘y(tǒng)制造業(yè))。最主要的原因在于2009年擴(kuò)張帶來的傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)能過?!,F(xiàn)在中國大約有70%的規(guī)模行業(yè)在“趴著”,既不擴(kuò)張,亦遠(yuǎn)沒到關(guān)門退出行業(yè)的地步,這使得中國的產(chǎn)能收縮期會(huì)很漫長(zhǎng)。

  背后的機(jī)理是,在中國,到達(dá)一定規(guī)模的企業(yè)、行業(yè),容易受到地方政策、優(yōu)惠土地、相對(duì)廉價(jià)資金的照顧,使得他們即便主業(yè)下滑,依靠土地升值、貸款,照樣能挺很久。我們擔(dān)心,不徹底的要素市場(chǎng)化,就不會(huì)有典型的產(chǎn)能出清周期,從而傳統(tǒng)企業(yè)活不好,也死不了,每股收益失去彈性。

  不過,我們的調(diào)研也發(fā)現(xiàn),國內(nèi)約20%行業(yè)在擴(kuò)張(乘用車、高端零部件、高端機(jī)床、電子觸摸屏等)。類似的,今年初以來,國際直接投資的投資熱點(diǎn)領(lǐng)域集中在零售品牌、電子商務(wù)、旅游、IT、咨詢、化工。這些信號(hào)共同指向,消費(fèi)升級(jí)、制造升級(jí)是實(shí)體投資的明確主線。

  回到股市上看,周期股像上世紀(jì)90年代日經(jīng)指數(shù)那樣“趴著”,成長(zhǎng)股則像上世紀(jì)90年代我國臺(tái)灣地區(qū)股市那樣震蕩向上。對(duì)于最近市場(chǎng)討論的風(fēng)格切換問題,我們認(rèn)為,長(zhǎng)期來看“風(fēng)格切換的胳膊,扭不過經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大腿”。

  參考日本1992-2000年市場(chǎng),由于傳統(tǒng)制造業(yè)淪為僵尸企業(yè),日經(jīng)指在低位窄幅震蕩了7、8年(最大反彈幅度僅50%);反觀1992-2000年的臺(tái)灣市場(chǎng),由于電子產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型成功,臺(tái)加權(quán)指獲得3倍漲幅(途中有劇烈震蕩)。中國的實(shí)體和金融體量大,整個(gè)資本市場(chǎng)不可能簡(jiǎn)單照搬我國臺(tái)灣地區(qū)、日本案例,但企業(yè)基本面問題和上世紀(jì)90年代上述地區(qū)類似(成本上升,出口被替代、去產(chǎn)能漫長(zhǎng)、社會(huì)謀求轉(zhuǎn)型等)。從板塊分化看,或許未來,傳統(tǒng)周期類股票會(huì)像日經(jīng)指,不死不活趴著,而成長(zhǎng)類股票會(huì)像臺(tái)加權(quán)指那樣震蕩向上。

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